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中信海直:通航补贴和汇兑收益助力业绩高增长,陆上通航业务重构未来可期

发布时间:2014-04-14    研究机构:兴业证券

事件:2013 年中信海直(000099)实现收入11.87 亿元、归属母公司股东净利润1.92 亿元,同比增长8.78%和34.55%,合稀释每股收益0.36 元/股,同比增长32.66%。

点评:

通航业务增速较快毛利下滑,通航补贴和汇兑收益助力业绩高增长。2013年中信海直通航业务继续保持稳步增长,中信海直与海直通航(含股权转让交割前的中信通航)合并飞行31536 小时33 分,37730 架次,同比分别增长16.19%和14.81%。其中,母公司飞行26587 小时9 分,33559 架次,同比分别增长14.70%和18.41%,2013 年实现通用航空运输服务营业收入11.42 亿元,同比增长8.44%,毛利率为26.8%,由于新增飞机折旧、人工成本、航油消耗成本增加,同比下滑3.7PT。在毛利率下滑的情况,扣除经常性损益的归属母公司股东净利润为1.69 亿元,同比增长20.1%,其主要得益于公司13 年获得通用航空发展专项资金4872 万元补贴以及2404.76 万元的汇兑收益(由于公司拥有港币贷款)。

重构陆上通航业务,非经常性损益使净利润锦上添花。公司13 年非经常性损益为2373.16 万元(12 年为257.75 万元),主要是转让控股子公司中信通航实现投资收益1505.26 万元和中信通航应收款坏账准备转回1758.48 万元。在公司原来的业务体系中,母公司主要负责海上石油直升机飞行服务业务,公司和控股子公司中信通航按合同执行其他通用航空飞行业务。2013 年4 月1 日,公司以8457.3 万元转让中信通航给民生云天投资股份有限公司,同时成立中信海直通用航空有限责任公司。中信通航与中信海直通用航空,业务基本相同,股东没有变化,架构重组是为了剥离盈利不佳的公务机和飞艇业务。公务机和飞艇业务剥离之后,公司本部和新公司将集中发展直升机业务,这是中信海直的优势所在。同时,除了固定资产和流动资产以外,通用航空运营资质和牌照等无形资产可能是中信通航剩下的核心价值。这些无形资产的取得耗时耗力,对于想进入通用航空领域的新来者具有一定的吸引力。转让中信通航、成立中信海直通用航空公司可以实现公司价值的最大化。股权转让完成后,中信通航主要从事公务机运营及公务直升机业务,中信通航、民生云天不得与公司主营业务存在同业竞争,因此中信通航原有的以政府和央企为主的客户关系可能会慢慢被新公司承接。预计中信海直通用航空公司可实现年收入12000 万元,净利润1000 万元。

海上石油作业业务稳步增长,继续巩固行业地位。中信海直13 年执行海上石油作业飞行27845 架次,飞行时间24468 小时49 分,同比分别增长16.41%和14.78%。海上石油飞行服务业务执行长期合同(合并)6 个,短期合同3个,主要为中国海洋石油总公司深圳分公司、上海分公司、湛江分公司、天津分公司,以及美国康菲国际石油有限公司、CACT 作业公司等国内外海上石油企业提供长期直升机飞行服务保障;同时向加拿大哈斯基能源公司、CGGV、新田等公司提供短期直升机飞行服务保障。公司在海上石油飞行服务行业龙头地位进一步巩固,按合同架月数统计,公司海上石油直升机飞行服务的市场份额为60.8%,其中东海100%,南海东部71%,南海西部66%,渤海25%。

通用航空维修业务快速增长,综合服务能力不断提升。2013 年中信海直通用航空维修业务营收0.45 亿元,同比增长18.42%,毛利率8.9%,同比下滑9.5PT。

2013 年度完成了12 架直升机的大修任务,正在进行大修AS332L1 直升机2架、AS342L1 直升机和SA365N 直升机各1 架;完成桨叶修理30 片,部附件维修37 件。目前中信海直已经具备多机型的直升机大修,发动机维修,旋翼桨叶及尾桨叶片等主要部件维修、直升机组装等技术能力,取得了中国民航和欧洲航空安全局(EASA)维修许可证、欧直授权维修中心及多种型号直升机的维修许可认证、TURBOMECA 发动机维修中心资格、美国ROCKWELL COLLINS 公司销售和售后维修代理商资格、美国GOODRICH绞车部门销售和维修代理资格等国内国际经营许可,同时2013 年获得空中客车直升机公司松鼠直升机主减大修的资质,维修综合服务能力不断提升。

直升机引进逐步推进,未来机队扩张财务压力仍较大。海上石油直升机飞行服务仍是公司未来战略投资的重点,为了满足日益增长的海油开发对直升机服务的需求,尤其是深海石油开发业务的增加,公司未来几年制定了庞大的飞机引进计划,中信海直于2012 年12 月19 日发行了6.5 亿元可转换公司债券,购置4 架 EC225LP 型直升机,目前公司累计使用募集资金6.36 亿元。

4 架EC225LP 型直升机分别于2013 年1 月、5 月、8 月和11 月交付投入运营并均已结转固定资产,2013 年实现营业收入8153.86 万元,毛利1483.77万元。预计公司2014~2015 年仍将分别交付1、4 架直升机,其中包括3 架EC225LP 型直升机和2 架S92 型直升机,总价为9.02 亿元,未来资金缺口依然较大。通过此次公司架构重组,中信通航转让给民生云天获得8457.3 万元、新公司投入资本金4698.5 万元,公司收回3758.8 万元的投资,可以部分缓解中信海直机队扩张的财务压力。

大股东中信集团迈出国企改革第一步,体制创新有望带来新活力。在这一波探索国有企业混合所有制的国企改革浪潮中,中信海直的大股东中信集团走在最前面。无论是中信集团通过中信泰富在港整体上市还是引入包括森源集团在内的6 家民营企业出让旗下中信国安集团80%股权,中信集团的改革力度超乎预期。一直以来,中国的国有企业如何打破垄断并提高效率一直是一个让人头疼的问题,中信集团的这些努力或许是中国未来国企改革的一个新思路,伴随大股东中信集团国企改革的不断推进和体制创新带来的新活力,中信海直有望分享这部分改革红利。

盈利预测与估值:我们预计海上石油业务随着海油开发由浅入深,未来市场需求可期将保持稳步增长,陆上通航业务伴随低空政策的不断放开将进入高速增长期。我们预测公司2014~2016 年EPS 为0.37、0.42、0.48 元,对应PE 为22、20、17 倍,虽然之前发行的“海直转债”进入转股期(截至2014年3 月31 日收盘,“海直转债”尚有2.60 亿元在挂牌交易)对股价有所压制,考虑到海油开发和陆上通航未来巨大发展空间以及通用航空政策利好不断释放,我们维持增持评级。

风险提示:油价大跌致使海油开发减速;低空开放和陆上通航发展低于预期;汇率大幅波动;中信通航的直升机业务未能顺利承接;发生飞行安全事故、战争等。

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